توهم سود جمعی در بازارهای جمع صفر، بخش چهارم.. پاسخ: جواب این سوال در طول زمان متحول شده است

توهم سود جمعی در بازارهای جمع صفر، بخش چهارم

سوال: در واقعیت افراد به چه شکلی در بازار بورس سرمایه‌گذاری می‌کنند؟

پاسخ: جواب این سوال در طول زمان متحول شده است. ۵۰ سال پیش، بیش‌تر افراد به صورت مستقیم و شخصی سهام می‌‌‌‌‌‌خریدند. در طول زمان و با ظهور انواع موسسات مدیریت دارایی (مثل صندوق‌‌های سرمایه‌گذاری مشترک و شرکت‌های مدیریت بازنشستگی و امثال آن)، تقریبا دیگر هیچ کس مستقیم در بازار بورس سرمایه‌گذاری نمی‌کند و بیش‌تر سرمایه‌گذاری‌ها از مسیر این واسطه‌ها هستند. خود این موسسات به دو گروه اصلی فعال (Active Asset Management) و منفعل (Passive) تقسیم می‌شوند. موسسات منفعل آن‌هایی هستند که متناسب با ریسک‌پذیری مشتری، یک سبد مناسب از سهام را انتخاب کرده و آن را به صورت دوره‌ای بازبینی می‌کنند. موسسات فعال همان‌هایی هستند که در این مطالب ازشان صحبت کردیم و مدعی تولید بازدهی بیش از بازده شاخص بورس (یا همان آلفا) هستند.

در حال حاضر سهم موسسات فعال بیش از موسسات منفعل هستند ولی همین پارسال چند مقاله مفصل منتشر شد که نشان می‌داد مثلا در بازار آمریکا نزدیک ۱۵۰ میلیارد دلار دارایی از موسسات فعال خارج و به موسسات منفعل منتقل شده است. پیش‌بینی می‌شود که تا ۵ سال آینده سهم موسسات منفعل از موسسات فعال بیش‌تر شود، چرا که سرمایه‌گذاران متقاعد شده‌اند که به صورت انتظاری، موسسات مدیریت فعال بازده خاصی به آن‌ها تحویل نمی‌دهند.

سوال: در چه حالتی ممکن است انتگرال روی آلفای موسسات فعال واقعا صفر نشود؟ آیا این ممکن است؟

پاسخ: بلی، ممکن است و مشاهده هم می‌شود. این حالت در صورت ممکن است که سهم موسسات فعال در بازار کوچک باشد و در مقیاس کوچک سعی کنند به صورت موضعی از ناکارایی‌های بازار بهره‌ ببرند. در این حالت ممکن است همه موسسات فعال، روی هم آلفای مثبت تولید کنند ولی این کار از جیب بقیه بازار که مدیریت منفعل دارد انجام می‌شود. به هر حال ماهیت جمع صفر قضیه تغییر نمی‌کند. به هر صورت اگر سهم موسسات فعال را به یک میل بدهیم و مقیاس آن‌ها را بزرگ کنیم، انتگرال آلفای آن‌ها هم باید به صفر میل کند.

سوال: خب به هر حال برخی مدیران سرمایه‌گذاری فعال هستند که به صورت سیستماتیک بیش‌تر از بازار بازده تولید می‌‌کنند (مثلا وارن بافت). اگر همه مردم پول‌شان را برای مدیریت به این افراد بسپارند چه می‌شود؟

پاسخ: محققان روی این سوال خیلی فکر کرده‌اند و دو پاسخ کوتاه ولی قوی دارند. اول این‌که چون فرصت کسب سود استثنایی در بازار محدود است، اگر مقیاس کار این افراد بزرگ شود رفته رفته بازده آن‌ها کم می‌شود. در حالت فرضی، اگر همه مردم پول‌شان را دست وارن بافت بدهند تا برای‌شان خرید و فروش کند، نهایتا بازده وارن بافت هم به بازده شاخص بازار می‌رسد. دوم این‌که از اقتصاد خرد می‌دانیم که جایی که ورود آزاد باشد و مهارت خاصی هم در میان نباشد، سود مازاد صفر است. چون هر کسی می‌تواند آزادانه در شرکت‌‌های این افراد سرمایه‌گذاری کند، نباید هم انتظار داشته باشد که در تعادل سود مازاد خاصی به دست بیاورد. اگر سود مازادی هم تولید شود، همه به جیب مدیر دارایی می‌رود.

سوال: آیا معنی این حرف‌های شما این است که کلا نیاز به شرکت‌های مدیریت دارایی (Asset Management) نداریم و همه سرمایه‌گذاران بورس به سمت ETF ها خواهند رفت؟

پاسخ: خیر. هم‌چنان به این شرکت‌ها نیاز داریم، خصوصا اگر صحبت از مدیریت دارایی موسسات بزرگ (مثل صندوق‌های بازنشستگی و شرکت‌های بیمه و موقوفه‌ها و صندوق‌های ثروت ملی و امثال آن) باشد. دلیلش این است که وقتی حجم سرمایه‌گذاری بزرگ می‌شود، انتخاب سبد درست و بهینه برای سرمایه‌گذاری بلندمدت و مدیریت ریسک آن تخصص ویژه نیاز دارد. خصوصا که سبد بهینه ممکن است شامل انواع کلاس دارایی‌ها در سطح بین‌المللی باشد که شناخت آن‌ها و مدیریت جنبه‌های حقوقی ورود و خروج به آن‌ها آسان نیست. علاوه بر این‌که بخشی از سرمایه‌گذاری ممکن است در دارایی‌های غیرنقد مثل زمین و جنگل و امثال آن باشد که به راحتی در ETF ها پیدا نشود.

@hamed_ghoddusi تماس با نویسنده
@hamedghoddusi